數據中心產(chǎn)業(yè)鏈專(zhuān)題研究：“東數西算”的行業(yè)

1. “東數西算”是數字經(jīng)濟和“雙碳”的重要抓手

2022 年 2 月，國家發(fā)改委等部門(mén)聯(lián)合印發(fā)通知，同意在京津冀、長(cháng)三角、粵港澳大灣 區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏等 8地啟動(dòng)建設國家算力樞紐節點(diǎn)，并規劃了 10 個(gè) 國家數據中心集群，“東數西算”工程正式全面啟動(dòng)。

通俗理解，“東數西算”是指通過(guò)構建一條“信息通道”，把東部的數據“輸送”到 西部進(jìn)行存儲和計算，在西部建立國家算力樞紐節點(diǎn)，改善數字基礎設施不平衡的布局， 發(fā)揮數據資產(chǎn)的最優(yōu)價(jià)值。

“東數西算”的增量信息在于理順了流量基建產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展邏輯。

（1）數字經(jīng)濟的本身需求?！皷|數西算”本質(zhì)上是聚焦于數據這一生產(chǎn)要素的資源配置效率提升。據發(fā)改委，“全社會(huì )對算力需求仍十分迫切，預計每年仍將以 20%以上的速 度快速增長(cháng)”，需求景氣度高。數字經(jīng)濟是我國應對經(jīng)濟下行壓力的關(guān)鍵抓手；高層強調 數字經(jīng)濟，產(chǎn)業(yè)數字化是當前傳統行業(yè)效率提升的必由之路，也是科技環(huán)節價(jià)值延伸的重 要路徑。其中新型基礎設施建設與產(chǎn)業(yè)數字化是重要方向，核心是“5G 網(wǎng)絡(luò )、全國一體化 數據中心體系、國家產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”。

（2）碳中和、碳達峰的“3060”框架指引。數據中心和數字經(jīng)濟的能耗產(chǎn)出有二重 性：IDC 每耗費一度電，一方面為 IDC 運營(yíng)企業(yè)貢獻了一定運營(yíng)產(chǎn)值，另一方面為運行在 其上的各種云計算、大數據、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)等應用類(lèi)產(chǎn)業(yè)貢獻了大量運營(yíng)產(chǎn)值。因此國家對 于 IDC 行業(yè)的監管方向是：推廣節能技術(shù)、提升資源利用率、推動(dòng)老舊小散向規?；? 智能化邊緣轉型升級；而非一刀切。因此國家提出在西部建設國家級算力樞紐，目的是引 導一部分高耗能的產(chǎn)業(yè)和需求走向西部，一方面有效就近消納西部綠色能源，另一方面也 是共同富?？蚣芟碌男陆?jīng)濟驅動(dòng)，同時(shí)也緩解東部能源需求的緊張局面。

數據中心是高耗能環(huán)節，“碳中和、碳達峰”相當于對 IDC 行業(yè)的“供給側改革”。 我國數據中心能耗已占全社會(huì )總能耗的 2%，占全國建筑總能耗的 10%，相當于三峽 水電站全年的總發(fā)電量（988 億 kW·h）1。數據中心一般全年運行要求不中斷，年運行時(shí) 長(cháng)達到 8760 小時(shí)。我國數據中心用電總量已經(jīng)超過(guò)了上海全社會(huì )用電總量（1566.7 億 kW·h），為 1608.89 億 kW·h，占中國全社會(huì )用電量的 2.35%，占第三產(chǎn)業(yè)用電量的 14.9%； 2023 年中國數據中心總用電量將達到 2667.92 億 kW·h，年復合增長(cháng)率達到 10.64%2。

在全社會(huì )數據與算力爆發(fā)的需求下，數據中心功耗密度不可避免地迅速提升。過(guò)去單個(gè)機柜功率一般在 3-6kW 左右，而高性能超算數據中心的機柜功率可以達到 20-30kW， 一個(gè) 10萬(wàn)服務(wù)器規模的數據中心功率可達 4.5 萬(wàn) kW，年耗電量可達 4 億 kW·h。

整體減碳空間極大。當前我國數據中心行業(yè) 70%左右的電力供應仍來(lái)自煤電，清潔能源的替代空間極大；內部 ICT 設備以及散熱系統需要消耗大量電能，其中冷卻成本占到總 能源成本的 50%。而 ICT 設備-直流交流電源設備-配電設備-UPS-散熱設備鏈條上每個(gè)環(huán) 節都可以通過(guò)集約化、定制化以及新技術(shù)替代的方式實(shí)現能耗節約。3 因此我們認為，“東數西算”的戰略定位極高，可與“南水北調”等國家級工程并列。

2. 供需彼此拉動(dòng)，格局優(yōu)化與產(chǎn)能增加并存

“東數西算”政策核心是對數據中心產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行分類(lèi)、分級管理，完善供給配套設施， 從需求端進(jìn)一步引導格局優(yōu)化和產(chǎn)能增加。 我國數據中心行業(yè)東西地區供給分布極不均衡，原因是需求是決定數據中心供給分布。 受地域經(jīng)濟發(fā)展水平的影響，我國數據中心的供給分布“東多西少”，需求分部也集中在 東部地區，且東部核心地區供不應求、西部大部分地區供大于求。具體而言：

數據中心產(chǎn)業(yè)鏈對地理位置敏感。云廠(chǎng)商考慮業(yè)務(wù)部署、災備隔離、網(wǎng)絡(luò )時(shí)延等因素， 其數據中心需求走向“大基地”策略，即全國分區、區域集群。一般在某一個(gè)大區（Region） 內會(huì )分別部署若干個(gè) Area，并分別部署不同的 Zone（對應物理上的數據中心節點(diǎn)）。因此，云廠(chǎng)商在選擇 IDC 供應商時(shí)一般會(huì )考慮：是否與現有Zone 資源距離足夠近，以滿(mǎn)足 集群化的策略；是否與已有規劃形成比較合理的物理布局（比如星型、三角形、直線(xiàn)型）； 在此基礎上，水電、土地、網(wǎng)絡(luò )等資源是否充足且便利。

此外，不同下游業(yè)務(wù)對信號傳輸和網(wǎng)絡(luò )跳轉時(shí)延的要求不同，因此 IDC 在選址時(shí)同樣 需要考慮與骨干網(wǎng)節點(diǎn)的物理距離。 東部地區高價(jià)值量業(yè)務(wù)集中，數據中心的預期回報率高于西部地區，導致供給隨業(yè)務(wù) 需求集中。以視頻、游戲、電商、支付等為代表的新經(jīng)濟應用附加值高，應用的消費量與 地區平均經(jīng)濟水平掛鉤，導致東部地區流量與算力需求相對集中；相關(guān)的信息基礎設施也 就近分布，數據中心整體利用率水平、現金流與收益水平均高于西部地區，進(jìn)而吸引更多 資金投向東部地區的項目供給。這一現狀僅憑市場(chǎng)力量難以改變。

以數據中心為代表的信息基建經(jīng)歷了“促進(jìn)培育-產(chǎn)業(yè)示范-高層統籌”的發(fā)展階段， 當前政策以平衡能耗與經(jīng)濟貢獻為主基調。長(cháng)期方向是分類(lèi)、分級管理，推廣節能技術(shù)、 提升資源利用率、推動(dòng)老舊小散向規?；?智能化邊緣轉型升級。

在能耗與電網(wǎng)負載的壓力下，2019 年后國內各主要城市也均已明確數據中心產(chǎn)業(yè)發(fā)展 的指導政策。政府主要考慮 GDP 貢獻、能源分布、就業(yè)崗位、產(chǎn)業(yè)結構等因素制定政策， 北上深等一線(xiàn)地區以不同程度的能耗政策限制高能耗數據中心的無(wú)序發(fā)展。此外全國性政 策也對 IDC 區域分布做了指導。

云廠(chǎng)商視角下，數據中心的投資初步體現了集群化的特征。本土具有高度影響力的云 服務(wù)與內容廠(chǎng)商，在投資端通過(guò)高度集中的“大基地”與“集群化”戰略使數據中心以及 設備產(chǎn)業(yè)形成規模效應。規?；欣谠茝S(chǎng)商在達到同等信息化水平的前提下能夠有效降 低各類(lèi)開(kāi)支的單位成本，例如土地、水電、網(wǎng)絡(luò )等；同時(shí)僅有少數配套供應商能夠入圍云 廠(chǎng)商的服務(wù)體系，各類(lèi)配套硬件與設施將體現集約化、頭部集中的趨勢。

東數西算”具體實(shí)施步驟：首先確定 8 大樞紐（京津冀、長(cháng)三角、粵港澳大灣區、 成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏），其次是設立數據中心集群，參考原有的布局，在各個(gè)集群內部規劃具體的“起步區”，一般是區縣或者產(chǎn)業(yè)園區。 不同樞紐的定位差異巨大，體現了“分類(lèi)、分級管理，引導格局優(yōu)化和效率提升”的 統籌思路。我們查閱國家發(fā)改委批復各地的穩健，對各地樞紐的定位明確區分為實(shí)時(shí)算力 需求和非實(shí)時(shí)算力需求。

例如京津冀周邊的懷來(lái)縣、張北縣、宣化區，定位是積極承接北京等地實(shí)時(shí)性算力需求，構建輻射華北、東北乃至全國的實(shí)時(shí)性算力中心；長(cháng)三角樞紐包括長(cháng)三角一體化發(fā)展 示范區和蕪湖，其中長(cháng)三角示范區數據中心集群起步區為上海市青浦區、江蘇省蘇州市吳 江區、浙江省嘉興市；粵港澳大灣區的起步區邊界為韶關(guān)高新區。以上東部節點(diǎn)的定位都 是承接實(shí)時(shí)性的算力需求。

而臨近的內蒙古則是和林格爾新區和集寧大數據產(chǎn)業(yè)園；甘肅樞紐的起步區則是慶陽(yáng)， 定位是綠色、集約、安全；貴州則是以支持長(cháng)三角、粵港澳大灣區等為主。西部節點(diǎn)的定 位是承接非實(shí)時(shí)算力需求。

因此我們可以看出，“東數西算”工程的核心精神是要對數據中心產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行分類(lèi)、分級，并非在能耗壓力下把東部的固有需求強行遷移到西部、從而東部需求受損。我們核 心的觀(guān)點(diǎn)認為：對于東部是格局優(yōu)化，對于西部是增加需求，對于存量是優(yōu)化升級、優(yōu)勝 劣汰。

1）首先東部地區的數據中心行業(yè)預計受益而非受損，因為格局優(yōu)化。過(guò)去數據中心行業(yè)的發(fā)展較少向上穿透到具體業(yè)務(wù)，對機房建設標準也沒(méi)有特別強制性的要求，導致東部地區有效或無(wú)效的供給相對集中且擁擠，高價(jià)值量的核心項目推進(jìn)受到較大影響，地方政 府的能耗政策相對嚴格，造成的局面就是：數據中心行業(yè)東強西弱，雖然整體行業(yè)規模、機柜供給量增長(cháng)顯著(zhù)，但是很多項目與公司的收益相對一般。

而當前“東數西算”政策的導向，是將需求分成兩大類(lèi)，其中京津冀、長(cháng)三角、粵港 澳大灣區等東部樞紐將主要滿(mǎn)足對網(wǎng)絡(luò )要求較高的業(yè)務(wù)，例如工業(yè)、金融、醫療、視頻、 AI 等；而西部樞紐主要承接后臺加工、離線(xiàn)分析、存儲備份等業(yè)務(wù)。當前一線(xiàn)城市北上深普遍對數據中心能耗有嚴格的限制，必然導致需求外溢到環(huán)一線(xiàn)和二三線(xiàn)，“東數西算” 相當于把這些需求進(jìn)行了規范化的導流；未來(lái)新增資源以及存量升級后的資源，都會(huì )圍繞 著(zhù)這些大型樞紐進(jìn)行布局。因此，對于東部的頭部專(zhuān)業(yè) IDC 廠(chǎng)商而言，整體競爭格局大大優(yōu)化，可以更加專(zhuān)注地聚焦在高價(jià)值量的業(yè)務(wù)上，長(cháng)期受益。

2）其次對于西部地區而言，必然迎來(lái)增量需求。過(guò)去資本市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)對西部地區建設數據中心其實(shí)有比較大的擔憂(yōu)：雖然要素成本比較低，包括成本、稅收、能耗政策相對東 部地區都有優(yōu)勢，但需求端難確定。原因一方面是西部基礎設施配套相對薄弱，能源接入、 網(wǎng)絡(luò )接入并不便捷，另一方面相對地廣人稀，沒(méi)有產(chǎn)業(yè)集群帶來(lái)的擴張便利和規模效應， 因此很難高質(zhì)量地承接一些項目的落地。

東數西算工程明確提出要優(yōu)化東西部間的互聯(lián)網(wǎng)絡(luò )和樞紐節點(diǎn)間的直連網(wǎng)絡(luò )，為供給提供基礎配套，保證需求有效落地。此次政策明確要求建設國家算力樞紐節點(diǎn)和國家數據 中心集群，一方面優(yōu)化通信網(wǎng)絡(luò )結構（提升國家數據中心集群的網(wǎng)絡(luò )節點(diǎn)等級，提高網(wǎng)絡(luò ) 傳輸質(zhì)量），另一方面強化能源布局聯(lián)動(dòng)（加強數據中心和電力網(wǎng)一體化設計，推動(dòng)可再 生能源發(fā)電企業(yè)向數據中心供電，支持數據中心集群配套可再生能源電站），實(shí)際上也是 在為一些應用需求順利遷移到西部地區打基礎，最終提出了“數據中心平均上架率不低于 65%”的建設目標。因此供給端有相對明確的增量；而需求端的落地則需要持續跟蹤。（報告來(lái)源：未來(lái)智庫）

3. 相關(guān)投資環(huán)節

數據中心行業(yè)本身具有重資產(chǎn)、長(cháng)周期的屬性，疊加東數西算實(shí)際上要面對的是業(yè)務(wù)與數據的跨省遷移，其驗證周期一定相對比較長(cháng)，受益程度和先后順序非常重要。我們認為應重點(diǎn)關(guān)注數據中心、設備產(chǎn)業(yè)鏈、配套溫控、光通信及運營(yíng)商的機會(huì )和變化。

3.1 數據中心：長(cháng)期邏輯理順，預計頭部勝出

在國家發(fā)改委批復各地的公開(kāi)文件中，都明確指出了“項目建設主體原則上為數據中心相關(guān)行業(yè)骨干企業(yè)，支持發(fā)展大型、超大型數據中心”，因此專(zhuān)業(yè)的 IDC 廠(chǎng)商將長(cháng)期受 益與“東數西算”政策。

“東數西算”政最早可追溯至 2020 年，伴隨“新基建”政策的推進(jìn)。2020 年 9 月，國家“東數西算”產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟在甘肅省蘭州市成立。該產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟由國家信息中心、甘肅省發(fā) 改委、上海市閔行區政府、深圳市發(fā)改委，以及華為、騰訊、滴滴、中國移動(dòng)、中國聯(lián)通 等企業(yè)、相關(guān)高等院校和科研院所共同發(fā)起成立。投資角度看，數據中心行業(yè)是“東數西 算”和“新基建”的最直接催化，而產(chǎn)業(yè)的實(shí)際影響偏向于長(cháng)期。

以 2020-2021 年為例，從產(chǎn)業(yè)周期的角度進(jìn)行復盤(pán)，數據中心行業(yè)發(fā)展大致可分為四個(gè)階段，

1） 短期需求端催化，未必有業(yè)績(jì)，但有明顯季度周期（短期疫情帶來(lái)的需求爆發(fā)形成對行業(yè)景氣上行的判斷）；

2） 需求倒逼供中長(cháng)期供給增加，未必有業(yè)績(jì)；同時(shí)開(kāi)始新玩家試圖進(jìn)入（行業(yè)和公司的 IDC 中長(cháng)期規劃給了行業(yè)整體較高增速的指引）；

3） 風(fēng)險之一是預期供給格局發(fā)生變化（壁壘變化），風(fēng)險之二預期需求景氣難以持續（仍然沒(méi)業(yè)績(jì)），但機會(huì )在于領(lǐng)軍的投資起點(diǎn)（規劃持續增加與云廠(chǎng)商自建導致供給結構的預期發(fā)生變化，估值下行）；

4） 格局長(cháng)期向頭部分化，開(kāi)始關(guān)注業(yè)績(jì)確定性（市場(chǎng)具有很強的學(xué)習效應，預計分化將成行業(yè)中長(cháng)期趨勢）。

階段一：2020 年初短期需求爆發(fā)形成對行業(yè)景氣度的初步判斷。公共衛生事件以及外部環(huán)境影響下，在線(xiàn)應用（包括在線(xiàn)辦公、視頻直播、電商、遠程會(huì )議、在線(xiàn)教育等）驅 動(dòng)網(wǎng)絡(luò )流量爆發(fā)，倒逼底層 IDC 等基礎設施的短期補足，行業(yè)關(guān)注度迅速提升。

該階段的特點(diǎn)是：估值提升快但短期無(wú)業(yè)績(jì)釋放，主要判斷一年左右的高景氣度。

IDC 作為資產(chǎn)型、項目運營(yíng)型行業(yè)，從產(chǎn)能爬坡到形成穩定現金流一般需要 2-3 年左 右時(shí)間，短期流量需求的爆發(fā)很難立刻通過(guò)新增產(chǎn)能的方式形成較高景氣度；相反，短期 需求一般通過(guò)服務(wù)器等 ICT 設備的采購以及云主機的擴容來(lái)滿(mǎn)足，實(shí)際并不貢獻 IDC 行業(yè) 的增量。因此市場(chǎng)更關(guān)注短期需求的持續性，結合產(chǎn)能周期是否能夠在一年左右維度形成 向上的景氣周期。

階段二：中觀(guān)行業(yè) 微觀(guān)公司的 IDC 中長(cháng)期規劃確立行業(yè)整體較高增速的指引。高層 “新基建”指引對行業(yè)形成相對長(cháng)期的催化，同時(shí)頭部云與互聯(lián)網(wǎng)廠(chǎng)商的季度資本開(kāi)支以 及三年維度開(kāi)支指引樂(lè )觀(guān)；疊加第三方 IDC 專(zhuān)業(yè)服務(wù)商、運營(yíng)商、傳統企業(yè)轉型新增供給 帶來(lái)的催化，行業(yè)估值中樞持續上移。

該階段的特點(diǎn)是：仍無(wú)業(yè)績(jì)釋放，但重點(diǎn)是可判斷行業(yè) beta 中長(cháng)期向上；較忽略供給 端和需求端的實(shí)際變化。

云巨頭“軍備競賽”再開(kāi)啟，是各環(huán)節景氣上行確立的信號。2020 年 5 月 26 日，騰 訊云與智慧產(chǎn)業(yè)事業(yè)群總裁湯道生對外宣布，騰訊未來(lái)五年將投入 5000 億，用于新基建的 進(jìn)一步布局。其中重點(diǎn)投資領(lǐng)域包括云計算、人工智能、區塊鏈、服務(wù)器、大型數據中心、 超算中心、物聯(lián)網(wǎng)操作系統、5G 網(wǎng)絡(luò )、音視頻通訊、網(wǎng)絡(luò )安全、量子計算等。在數據中心 方面，騰訊將“陸續在全國新建多個(gè)百萬(wàn)級服務(wù)器規模的大型數據中心”。阿里、移動(dòng)等 也宣布千億級資本開(kāi)支計劃，主要投向新基建相關(guān)領(lǐng)域。

歷史上一輪競爭以“跑馬圈地”和價(jià)格戰為主要特征。（1）此前一輪（2016-2017 年左右）頭部云廠(chǎng)商開(kāi)始第一波大規模建設、投資數據中心以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，在市場(chǎng)上占 據了大量基礎設施資源，基于各自基因在不同領(lǐng)域形成優(yōu)勢；（2）形成云計算的規模產(chǎn)能 后，頭部廠(chǎng)商通過(guò)價(jià)格戰爭奪云計算市場(chǎng)份額。

上一輪投資形成的規模產(chǎn)能在 2016-2019 年逐步消化，2019-2020 年是競爭切換的 節點(diǎn)。在加快數據中心等基礎設施建設之后的 1-2 年，一些項目先后投產(chǎn)，頭部云廠(chǎng)商相 應開(kāi)始加大設備端的采購（尤其是 2017-2018 年，服務(wù)器出貨量增速的大幅提升即是證明）。 在產(chǎn)能利用率接近飽和（考慮一定的冗余和儲備，并非 100%滿(mǎn)產(chǎn)）后，疊加外部環(huán)境變 化和 5G、芯片架構等技術(shù)周期等因素，2019 年開(kāi)始競爭趨緩，開(kāi)始尋求應用軟件層面的 創(chuàng )新。

結合移動(dòng)、阿里、騰訊等的投資規劃與產(chǎn)業(yè)動(dòng)作，云巨頭間競相追加資本開(kāi)支，新一 輪“軍備競賽”的開(kāi)啟對行業(yè)景氣度上行形成中長(cháng)期的趨勢確認。從 2019 年下半年開(kāi)始， 互聯(lián)網(wǎng)與通信等領(lǐng)域的一些頭部企業(yè)已有加大投資之計劃，例如中國移動(dòng)宣布云改戰略， 未來(lái)三年（2019 年起）投資千億級資金，目標三年內進(jìn)入國內云服務(wù)商第一陣營(yíng)。2020 年初，阿里也宣布投入 2000 億元用于云產(chǎn)業(yè)鏈的技術(shù)研發(fā)攻堅和面向未來(lái)的 IDC 建設。

階段三：規劃持續增加與云廠(chǎng)商自建導致供給結構的預期發(fā)生變化，估值下行。上一 階段核心城市能耗階段放松以及轉型勢力進(jìn)入使行業(yè)中長(cháng)期供給預期增加（例如沙鋼、杭鋼等規劃），而頭部云廠(chǎng)商自建規劃下，市場(chǎng)對第三方 IDC 公司中長(cháng)期需求的預期進(jìn)行下 調，“供大于求”帶來(lái)的收入低預期風(fēng)險和定價(jià)風(fēng)險成為行業(yè)最大擔憂(yōu)。

該階段的特點(diǎn)是：中長(cháng)期行業(yè)供需結構的預期變化放大了量?jì)r(jià)風(fēng)險，估值下殺，但微觀(guān)公司層面開(kāi)始醞釀分化。

以阿里為例：在公司自建張北、河源、杭州、南通和烏蘭察布集群的基礎上，20H2 注冊“京西信息科技有限公司”，注冊地為河北張家口市（坐落有張北數據中心集群）， 聚焦高科技數據中心和新基建業(yè)務(wù)；此外阿里將“三總部三中心”遷移至上海，以“上海 阿里巴巴金山園區項目”建設阿里云華東智能算力中心。（最新 2021 年 3 月，阿里在上 海取得《用地規劃許可證》《工程規劃許可證》《施工許可證》《不動(dòng)產(chǎn)權ssl/' target='_blank'>證書(shū)》，開(kāi)建楓涇阿里飛天園區項目，總投資 180 億元、新增建設用地面積 243 畝，達產(chǎn)后年綜合營(yíng)收 約 41 億元，5 年內完成整個(gè)項目的建設與投產(chǎn)，主要建設數據中心機房、綜合用房、配電 房等運行及輔助用房，同時(shí)植入阿里巴巴集團相關(guān)云計算、云服務(wù)等業(yè)務(wù)）。

過(guò)去市場(chǎng)普遍認為云與互聯(lián)網(wǎng)公司定位“輕資產(chǎn)”，阿里、騰訊等的“重資產(chǎn)”擴張 使市場(chǎng)擔心第三方 IDC 服務(wù)商的需求價(jià)值，導致行業(yè)估值整體下行。第三階段的風(fēng)險之一 是預期供給格局發(fā)生變化（壁壘變化），風(fēng)險之二預期需求景氣難以持續（仍然沒(méi)業(yè)績(jì)）， 但機會(huì )在于領(lǐng)軍的投資起點(diǎn)。

階段四：冷靜審視數據中心壁壘與價(jià)值，預計分化將成行業(yè)中長(cháng)期趨勢。對比 2015-2016 年以及 2020 年開(kāi)始的 IDC 產(chǎn)能周期，市場(chǎng)充分認識了行業(yè)重資產(chǎn)與資源屬性的本質(zhì)；尤其 2021 年開(kāi)始核心城市能耗再次收緊，一方面意味著(zhù)政府更強調項目/公司的 需求兌現能力，另一方面意味著(zhù)核心節點(diǎn)的電力和用能實(shí)際仍然緊張。

該階段的特點(diǎn)是：學(xué)習效應下短期規劃已經(jīng)難形成催化，相反更關(guān)注中長(cháng)期需求與業(yè) 績(jì)的確定性，基本面和估值的走向趨于分化。

核心節點(diǎn)與專(zhuān)業(yè)化能力重回價(jià)值稀缺階段。2021 年 4 月 7 日，上海市經(jīng)信委發(fā)布《關(guān) 于做好 2021 年本市數據中心統籌建設有關(guān)事項的通知》，首批擬支持新建數據中心項目總 規模約 3 萬(wàn)標準機架（6kw）。此次新規相比 2019-2020 年更加嚴格，且強調了項目建設、 運營(yíng)期間的經(jīng)濟效益考核，一線(xiàn)城市的數據中心建設門(mén)檻更高，避免“大水漫灌”式供給 的同時(shí)保證了行業(yè)需求的兌現（具體要點(diǎn)包括明確指標嚴格管理、鼓勵跨區域聯(lián)動(dòng)、明確 資源聚集、更強調建成后的實(shí)際產(chǎn)出或經(jīng)濟效益、更重視節能減排和軟化的運維能力、嚴 格要求建設進(jìn)度）。此外廣東明確 2021-2022 年原則上全省不再新增數據中心機柜，北京 也加強了數據中心節能審查。

對于數據中心產(chǎn)業(yè)鏈，我們核心認為：產(chǎn)業(yè)和資本擁有極強學(xué)習效應，行業(yè)難再唯“規 劃”論、唯“供給”論，而更看重下游客戶(hù)的需求。核心是地理卡位 成本與質(zhì)量平衡 資 源與規模效應 交付能力和運維，僅少數頭部玩家有望勝出。

3.2 溫控配套：“東數西算”的低碳核心

數據中心產(chǎn)業(yè)鏈中的土建、機電、溫控設備等環(huán)節將相對“無(wú)差別地”面臨下游建設需求的提升。對于通信行業(yè)，需要關(guān)注的是電源以及溫控設備，預計隨著(zhù)建設推進(jìn)而首先受益。

PUE 是評價(jià) IDC 項目經(jīng)濟性、能耗指標審批的重要標準之一。PUE 是衡量數據指數據 中心項目的能耗比，計算方式為 PUE=IDC 項目整體功率/IT 設備能耗，基準是 2，越接近 1 表明 IDC 的能效水平越好。IDC 項目整體功率與 IT 設備能耗之間的差值主要為冷卻用電（例如風(fēng)冷、液冷等），目前一線(xiàn)城市最高 PUE 可達 1.2-1.3 左右，行業(yè)平均在 1.5 以上。 “東數西算”對數據中心 PUE 水平的要求高于當前水平（如 1.2 左右），能耗達標的核心 環(huán)節是溫控節能設備。

“東數西算”意味著(zhù)我國整體算力水平大幅提升，與之配套的溫控散熱節能設備需求 將同步提升。散熱是伴隨 IT 系統幾十年發(fā)展的命題。從 1946 年通用電子計算機 ENIAC 問(wèn) 世開(kāi)始，設備的小型化、集成化一直是計算機領(lǐng)域的重要趨勢，但與之對應的是電子元器 件聚集產(chǎn)生的熱量將對計算性能產(chǎn)生巨大影響，摩爾定律的瓶頸之一就是在于單位元器件 的散熱效率難以提升。

散熱難點(diǎn)之一：在于設備功率密度與發(fā)熱量隨算力與網(wǎng)絡(luò )需求迅速爆發(fā)，現有主流的 風(fēng)冷技術(shù)與算力增長(cháng)不匹配，難以滿(mǎn)足散熱需求。 散熱的難點(diǎn)之二：在于溫度的精密控制。IT 設備負載一般高波動(dòng)，例如一臺服務(wù)器在 CPU 等部件高速運轉時(shí)，功率可達 300W；但空載功率約 150W，整個(gè)數據中心 IT 設備負 載波動(dòng)在±20%左右。 芯片技術(shù)的演進(jìn)是散熱需求的最核心驅動(dòng)。從技術(shù)角度看，散熱技術(shù)大致經(jīng)歷了風(fēng)冷 到液冷再到風(fēng)冷的階段，當前將進(jìn)一步向液冷演進(jìn)，驅動(dòng)力在于計算機半導體技術(shù)變化和 功率密度提升。

當前主要 IT 系統溫控需求可分為兩大場(chǎng)景：通信機房、數據中心。 機房溫控包括通信基站側、接入機房、匯聚機房、核心機房等?；緜?，微站一般自 然通風(fēng)或風(fēng)扇通風(fēng)可基本滿(mǎn)足溫控需求，宏站則需要專(zhuān)用基站空調。從接入機房開(kāi)始向上， 電力設施、交換機/BRAS/SR/SDH 等設備均需要大量專(zhuān)用機房空調，核心機房電功率密度 可達 400-800W/m^2 以上。

數據中心系統主要包括 IT、空調、輸配電、安全監控、消防等子系統，當前主流溫控 有直接膨脹式風(fēng)冷、間接膨脹式冷卻水、間接蒸發(fā)冷卻、直接新風(fēng)冷等方案。大型數據中 心興起后集中冷凍水方案的應用案例越來(lái)越多。

對于數據中心而言，下游對高密度、定制化、大規模 IDC 需求強烈。隨 AI、5G 等新 一代計算、網(wǎng)絡(luò )技術(shù)成熟，云廠(chǎng)商對高功率密度（往往對應高算力）機柜需求提升；另外 在白盒化、白牌化趨勢下，同時(shí)為了匹配 IT 設備的更新周期，行業(yè)開(kāi)始流行標準化、預置 化、模塊化方案，IT 設備與 IDC 基礎設施的解耦，如騰訊采用的 T-Block 方案，百度等的 天蝎機柜方案。尤其以頭部互聯(lián)網(wǎng)公司的數據中心規劃功率密度已達單機柜 15-20kw 以上。

從項目運營(yíng)期間成本角度看，溫控能耗占比 30%以上。 IDC 大量使用服務(wù)器等 IT 設備，核心半導體器件發(fā)熱量巨大，IDC 功率密度高達 300-2000W/m^2，制冷和電力接入是機柜運行的重要環(huán)節。電力費用占運營(yíng)成本比例在 50-60%左右；具體來(lái)看，服務(wù)器能耗占比接近 50%，空調制冷能耗占比 31%以上。從提 升 PUE 以及項目 IRR 角度看，服務(wù)器能耗比例將進(jìn)一步提升，溫控相關(guān)能耗的降低是節省 期間成本的重要環(huán)節。

3.3 算力、網(wǎng)絡(luò )設備與光通信：ICT 硬件持續受益

設備環(huán)節需求的持續性和規模是最佳的，和后續需求落地直接相關(guān)，需要關(guān)注的是服 務(wù)器、交換機、路由器、光通信以及配套的芯片產(chǎn)業(yè)鏈。

流量爆發(fā)正在反向拉動(dòng)網(wǎng)絡(luò )技術(shù)迭代，使得高速率網(wǎng)絡(luò )設備和器件的需求彈性極大。

路由器、交換機、光模塊等是流量通路的基礎環(huán)節，直接受流量爆發(fā)驅動(dòng)。網(wǎng)絡(luò )設備 行業(yè)的整體市場(chǎng)規模彈性不大，因為技術(shù)迭代與量?jì)r(jià)的此消彼長(cháng)會(huì )消化一部分流量增長(cháng)帶 來(lái)的需求；但每一輪新的網(wǎng)絡(luò )技術(shù)迭代都會(huì )形成“脈沖式”的機會(huì )——新技術(shù)加速放量、 舊技術(shù)量?jì)r(jià)齊降。 流量非線(xiàn)性爆發(fā)，尤其元宇宙等，對應擴容與新架構的需求：歷史 2015-2016 云的 第一輪成長(cháng)對應了 100G 網(wǎng)絡(luò )需求，當前 5G 應用周期則對應 400G 。

當前新一輪云和產(chǎn)業(yè)數字化的滲透周期剛剛起步，云廠(chǎng)商的競爭進(jìn)入下半場(chǎng)。 云和產(chǎn)業(yè)數字化的需求更長(cháng)尾：云的第一次滲透，主要特征是跑馬圈地、力求規模效 應。帶來(lái)了國內設備和 IDC 行業(yè)的第一輪機會(huì )，云基礎設施規模提升帶動(dòng)云計算的起步， 同時(shí) C 端內容創(chuàng )新。云的第二次滲透，主要特征是深入垂直行業(yè)，重視 B 端應用。預計將分化出頭部集中的云和設備商，B 端行業(yè)滲透帶來(lái)更大空間，此時(shí)云廠(chǎng)商的技術(shù)和格局響 度成熟，其需求將呈現出差異化、定制化的特點(diǎn)。

資本開(kāi)支與庫存周期的驗證。20H1 全球云廠(chǎng)商經(jīng)歷了一輪顯著(zhù)的設備需求上行，此后 進(jìn)入到庫存消化期；20Q3 開(kāi)始，國內云和互聯(lián)網(wǎng) Capex 回落至歷史低位，加上芯片短缺 與漲價(jià)的限制，設備市場(chǎng)景氣度不溫不火。21Q3 開(kāi)始供應鏈影響邊際減弱，在流量需求持 續爆發(fā)的趨勢以及元宇宙等概念的催化下，我們預計全球云廠(chǎng)商將進(jìn)入新一輪補庫存周期， 產(chǎn)業(yè)鏈上游高頻數據可同步驗證。供需兩端將共振硬件基礎設施景氣修復。

AR、VR、直播、云游戲乃至云宇宙等高清視頻屬性應用對流量需求極大，且 5G 解決 上述場(chǎng)景的推廣痛點(diǎn)，新內容對流量增長(cháng)的拉動(dòng)效應顯著(zhù)。在流量爆發(fā)的產(chǎn)業(yè)趨勢下，互 聯(lián)網(wǎng)廠(chǎng)商加大基礎設施投入以承載各類(lèi)新應用，進(jìn)而再次拉動(dòng)流量爆發(fā)。未來(lái)出現新的流 量爆發(fā)驅動(dòng)因素或“殺手級”應用場(chǎng)景時(shí)，應用廠(chǎng)商將開(kāi)啟新一輪投資熱潮。

現階段5G 帶來(lái)的流量需求已明顯高于 4G時(shí)代，盡管大的爆發(fā)性新應用還未真正到來(lái)。 車(chē)、工業(yè)等典型場(chǎng)景是 5-10 年維度的長(cháng)期需求，2019 至今物聯(lián)網(wǎng)的高景氣期預示了流量 的新一輪爆發(fā)。 市場(chǎng)對于云需求的擔憂(yōu)集中在反壟斷，影響正邊際減弱?；ヂ?lián)網(wǎng)利潤表邊際影響遞減， 投資端持續加大。一方面，反壟斷處罰不直接針對云計算行業(yè)；另一方面，反壟斷落地后，預計云廠(chǎng)商投資開(kāi)始恢復。風(fēng)險在于，如果反壟斷處罰力度繼續加大，可能對互聯(lián)網(wǎng)廠(chǎng)商 現金流產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響，則間接影響投資。（報告來(lái)源：未來(lái)智庫）

3.4 運營(yíng)商：數字經(jīng)濟的創(chuàng )新底座

運營(yíng)商預計會(huì )全程參與互聯(lián)互通和算力樞紐的建設。一方面是完善西部地區一些骨干 網(wǎng)的交換節點(diǎn)，以及建設容量足夠大的光纖網(wǎng)絡(luò )，另一方面是直接參與云的建設。運營(yíng)商 云網(wǎng)資源最重要的持有方，將體現為傳統管道業(yè)務(wù)以及政企 創(chuàng )新業(yè)務(wù)的增長(cháng)。云和產(chǎn)業(yè)數 字化將決定運營(yíng)商在 5G 時(shí)代的價(jià)值空間，云化與網(wǎng)絡(luò )資源聯(lián)系緊密，運營(yíng)商是云網(wǎng)融合的 重要參與方。

當前運營(yíng)商收入成本趨勢形成剪刀差，背后是通信行業(yè)利益重構，長(cháng)期是從傳統電信 服務(wù)向云化創(chuàng )新演進(jìn)：

1）海外運營(yíng)商的價(jià)值提升路徑是延伸流量主線(xiàn)進(jìn)行新業(yè)務(wù)收購，增量是 3G/4G 技術(shù) 變革帶來(lái)的流媒體與在線(xiàn)應用。1）AT&T：一方面加碼電視業(yè)務(wù)，收購付費電視提供商 DirecTV，另一方面拓展業(yè)務(wù)覆蓋區域，向墨西哥等國家和地區提供服務(wù)。2016 年，隨著(zhù) 流媒體業(yè)務(wù)的火爆，AT&T 宣布收購時(shí)代華納。2）Verizon：發(fā)力媒體業(yè)務(wù)和物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)， 構建新的業(yè)務(wù)增長(cháng)點(diǎn)。

2）國內運營(yíng)商當前的價(jià)值提升路徑聚焦于內部發(fā)展云網(wǎng)融合，增量預計是 5G 技術(shù)變 革帶來(lái)的云計算、產(chǎn)業(yè)數字化和數字產(chǎn)業(yè)化等。運營(yíng)商的云化是大趨勢，包括移動(dòng)的“云 改”戰略、電信的“云改數轉”戰略、聯(lián)通的混改等。1）網(wǎng)絡(luò )云化，SDN/NFV 等；2） 云計算拓展，復用政企客戶(hù)渠道和基礎資源；3）創(chuàng )新的內容業(yè)務(wù)。

運營(yíng)商的云化是大趨勢，包括移動(dòng)的“云改”戰略、電信的“云改數轉”戰略、聯(lián)通 的混改等。過(guò)去 2G-4G 周期中，國內產(chǎn)業(yè)鏈屬于“跟隨者”，但也迅速享受了互聯(lián)網(wǎng)應用 帶來(lái)的紅利；而 5G 周期中，國內產(chǎn)業(yè)鏈相對領(lǐng)先，產(chǎn)業(yè)建設更超前，“大循環(huán)”、“雙循 環(huán)”實(shí)際加速了技術(shù)的行業(yè)滲透。國內三大運營(yíng)商董事長(cháng)在 2021 年初分別公開(kāi)提及“以推 進(jìn)數智化轉型、實(shí)現高質(zhì)量發(fā)展為主線(xiàn)”、“積極落實(shí)網(wǎng)絡(luò )強國戰略，服務(wù)數字化轉型， 共建共享于全球率先規模商用 5G SA 網(wǎng)絡(luò )”、“加快全面數字化轉型、實(shí)現高質(zhì)量發(fā)展新 躍升”等，證明云網(wǎng)融合是運營(yíng)商 B 端業(yè)務(wù)未來(lái)的重要趨勢。

云網(wǎng)融合即隨 5G 和云在技術(shù)上的更迭，云化、平臺化成為產(chǎn)品和服務(wù)交付的重要方 式。1）網(wǎng)絡(luò )云化，5G 核心網(wǎng)服務(wù)構建在云計算的技術(shù)上，承載網(wǎng)、接入網(wǎng)則引入 SDN/NFV 等技術(shù)，降低設備采購成本和內部管理成本，提高對 B 端政企市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò )服務(wù)的價(jià)值量和方 案化水平；2）云計算拓展，利用現有規模建設的通信網(wǎng)絡(luò )基礎設施和邊緣節點(diǎn)切入云計算 市場(chǎng)，復用政企客戶(hù)資源和渠道。

在云計算領(lǐng)域持續擴張，是國內運營(yíng)商尋找新平衡的體現，預計深度參與“東數西算”。 據中國電信 A 股 IPO 招股書(shū)，天翼云預計在 2021 年 4 月至 2023 年新增共 30.8 萬(wàn)臺服務(wù) 器、8.6 萬(wàn)架數據中心機柜以及基礎網(wǎng)絡(luò )和云網(wǎng)安全擴容；而據中國移動(dòng) A 股 IPO 招股書(shū)， 移動(dòng)云資源池將在 2021 至 2023 年新增 17.4 萬(wàn)臺服務(wù)器，至 2023 年移動(dòng)云全國省份覆 蓋率達到 95%以上。

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